來源：太輝研究
美國總統(tǒng)特朗普家族支持的加密機構(gòu)WLFI（World Liberty Financial）推出美元穩(wěn)定幣USD1，并于4月8日發(fā)布治理提案，計劃在以太坊主網(wǎng)上開始投放。USD1由美國短期國債、美元存款和其他現(xiàn)金等價值物提供價值保障，確保每一枚USD1能隨時按照1:1的比例兌換成1美元。USD1直接對標(biāo)兩大頭部穩(wěn)定幣——Tether發(fā)行的USDT與Circle發(fā)行的USDC，但具備極強的特朗普家族色彩，引發(fā)了加密資產(chǎn)市場的廣泛關(guān)注。
USD1的推出不僅是特朗普家族加密資產(chǎn)商業(yè)版圖的再度擴容，也是美國完善加密資產(chǎn)戰(zhàn)略版圖的關(guān)鍵一步。從經(jīng)營模式來看，USD1具有鮮明的“高舉高打”色彩，選擇以太坊和幣安智能鏈等主流公鏈作為首批發(fā)行鏈，以機構(gòu)投資者和主權(quán)財富基金等B端用戶作為服務(wù)重點，且高度重視儲備資產(chǎn)審計和透明度。上述模式在加密資產(chǎn)友好型總統(tǒng)的品牌效應(yīng)加持下，有助于USD1在短期做大市場規(guī)模和搶占市場占比，長期進一步強化美國在全球穩(wěn)定幣市場的主導(dǎo)地位。
但從行業(yè)發(fā)展實踐來看，未來USD1的具體發(fā)展情況也還存在不確定性。一是USD1極強的特朗普家族標(biāo)簽，也引發(fā)了外界對其潛在利益沖突的擔(dān)憂，加上近期特朗普家族在關(guān)稅政策調(diào)整導(dǎo)致的股價波動中獲取了巨額利潤，越來越多國會議員要求調(diào)查特朗普圍繞關(guān)稅政策調(diào)整存在的內(nèi)幕交易和市場操縱行為；二是USD1客戶定位是機構(gòu)投資者，發(fā)行交易規(guī)模難以像服務(wù)個人持有者那樣快速起量；三是頭部穩(wěn)定幣USDT與USDC已經(jīng)打造豐富的業(yè)務(wù)生態(tài)，USD1將品牌優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為業(yè)務(wù)場景的途徑還不清楚。
文章出處：沈建光、朱太輝、王若菡，特朗普家族推出數(shù)字穩(wěn)定幣：模式與影響，《第一財經(jīng)》，2025年4月20日。
特朗普上臺會積極推進“加密資產(chǎn)新政”，其推出的加密資產(chǎn)“十大支持發(fā)展政策”，既順應(yīng)全球及美國加密監(jiān)管從嚴格限制打壓轉(zhuǎn)向“負責(zé)任創(chuàng)新”的大趨勢，亦暗含加強美元國際地位的國家戰(zhàn)略層面的考量。此次新推出穩(wěn)定幣USD1，不僅是特朗普家族加密資產(chǎn)商業(yè)版圖的再度擴容，更是美國積極完善加密資產(chǎn)戰(zhàn)略版圖的關(guān)鍵一步。
1.USD1的推出將全面加強特朗普家族加密貨幣與傳統(tǒng)金融市場的聯(lián)系。
WLFI本質(zhì)上是特朗普的家族企業(yè)，其發(fā)行的穩(wěn)定幣USD1本質(zhì)上是美國總統(tǒng)支持的穩(wěn)定幣，即有很強的特朗普家族色彩。WLFI成立于2024年10月，截至目前已經(jīng)通過發(fā)行數(shù)字代幣籌集了5.5億美元的資金。WLFI對外聲稱，是受到特朗普啟發(fā)，推動穩(wěn)定幣和DeFi（去中心化金融）的大規(guī)模采用，尤其是美元穩(wěn)定幣，以確保美元的主導(dǎo)地位。根據(jù)WLFI官網(wǎng)信息，特朗普及其家庭成員的關(guān)聯(lián)實體DT Marks DEFI持有World Liberty Financial母公司W(wǎng)LF Holdco 60%的股權(quán)，持有225億枚WLFI代幣，且有權(quán)獲得WLFI代幣銷售的75%的收益（扣除運營成本、儲備金等）。
USD1是特朗普家族加密資產(chǎn)事業(yè)的重要組成部分，其推出將打通特朗普家族加密資產(chǎn)業(yè)務(wù)與傳統(tǒng)金融市場的聯(lián)系。特朗普家族幾乎涉足加密行業(yè)的各領(lǐng)域：投資了NFT和數(shù)字收藏品；一個去中心化金融項目（WLFI）；一項比特幣挖礦計劃；一對模因幣（memecoin），一個屬于總統(tǒng)的“特朗普幣”，一個屬于第一夫人的“梅拉尼婭幣”；特朗普媒體與科技集團（Trump Media & Technology Group）還與Crypto.com合作推出了ETF及相關(guān)產(chǎn)品，計劃投資于數(shù)字資產(chǎn)以及與“美國制造”主題相關(guān)的證券。此次推出的穩(wěn)定幣USD1使得特朗普家族的加密業(yè)務(wù)更加完備。USD1一方面是加密貨幣市場投資交易的支付工具，另一方面將重點面向機構(gòu)投資者發(fā)行，有助于特朗普家族全面打通自身加密資產(chǎn)與傳統(tǒng)金融體系之間的聯(lián)系。
2.USD1的推出使得美國支持加密資產(chǎn)創(chuàng)新發(fā)展的戰(zhàn)略版圖更加完整。
第一，特朗普的加密資產(chǎn)發(fā)展戰(zhàn)略包含三方面的部署。在上臺之后，特朗普連續(xù)簽署《加強美國在數(shù)字金融技術(shù)領(lǐng)域領(lǐng)導(dǎo)地位》和《建立戰(zhàn)略比特幣儲備和美國數(shù)字資產(chǎn)庫存》兩道行政命令，明確做出了三方面的部署：“通過采取行動促進全球合法的美元支持的穩(wěn)定幣的發(fā)展和增長”“禁止在美國管轄范圍內(nèi)建立、發(fā)行、流通和使用中央銀行數(shù)字貨幣（CBDC）”、美國“戰(zhàn)略比特幣儲備和數(shù)字資產(chǎn)儲備”。與此同時，成立總統(tǒng)數(shù)字資產(chǎn)市場工作組，統(tǒng)籌推進上述戰(zhàn)略部署落地，加快推進美國穩(wěn)定幣和加密資產(chǎn)監(jiān)管法規(guī)的制定出臺。目前來看，美國的CBDC基本處于停滯狀態(tài)，美國的戰(zhàn)略比特幣儲備和數(shù)字資產(chǎn)儲備正在推進立法，同時在探索美國政府加大比特幣購入的實施方案。USD1的推出，將是落實特朗普政府“通過采取行動促進全球合法的美元支持的穩(wěn)定幣的發(fā)展和增長”戰(zhàn)略部署的具體措施。
第二，美元穩(wěn)定幣是將加密資產(chǎn)與美元體系關(guān)聯(lián)的重要抓手。在當(dāng)前的加密資產(chǎn)體系中，95%以上的穩(wěn)定幣是掛鉤美元的穩(wěn)定幣，美元充當(dāng)著“計價單位”。而穩(wěn)定幣是其他加密資產(chǎn)投資交易的結(jié)算工作，同時在實體交易和跨境貿(mào)易支付中履行了“支付結(jié)算”功能。而比特幣、以太坊等各類加密資產(chǎn)則逐漸成為可選擇的投資資產(chǎn)，履行了“價值儲藏”功能。目前穩(wěn)定幣80%左右的儲備資產(chǎn)又投向了美國國債，美元通過“購買穩(wěn)定幣—支持加密資產(chǎn)交易—投資美國國債”這一循環(huán)，又回到美國金融市場，且仍然受美國貨幣政策調(diào)控的影響。
圖表1：全球穩(wěn)定幣供給規(guī)模與結(jié)構(gòu)
第三，美元穩(wěn)定幣USD1的推出將全面強化美國在穩(wěn)定幣市場的主導(dǎo)地位。在當(dāng)前的全球穩(wěn)定幣市場中，市場規(guī)模最大的穩(wěn)定幣是Tether發(fā)行的USDT（發(fā)行規(guī)模超過了1500億美元），市場占比一直保持在60%以上。盡管USDT是美元穩(wěn)定幣，但Tether并不是美國企業(yè)，影響了美國對穩(wěn)定幣市場的控制力。USD1的推出，連同全球第二大穩(wěn)定幣——Circle發(fā)行的USDC（發(fā)行規(guī)模在560億美元左右），有助于提升美國本土機構(gòu)發(fā)行的美元穩(wěn)定幣的市場占比，提高美國對穩(wěn)定幣和加密資產(chǎn)市場的影響力。
3.USD1的總統(tǒng)家族標(biāo)簽也引發(fā)了市場的利益沖突和不公平競爭擔(dān)憂。
當(dāng)前，特朗普正在推動美國參眾兩院加快制定穩(wěn)定幣監(jiān)管法規(guī)和聯(lián)邦監(jiān)管部門完善統(tǒng)一監(jiān)管機制，目前來看美國參議院2月份新提交的穩(wěn)定幣監(jiān)管法案“GENIUS法案”在6月通過的概率比較大（當(dāng)前參議院支持率達75%）。隨著穩(wěn)定幣監(jiān)管法案和監(jiān)管機制的落地實施，USD1背后的特朗普家族標(biāo)簽，可能會在牌照獲取和市場準入方面獲得優(yōu)先待遇，導(dǎo)致市場不公平競爭和利益沖突問題。
第一，特朗普家族布局穩(wěn)定幣和加密貨幣業(yè)務(wù)，的確與美國政府雇員的要求不一致。根據(jù)《美國法典》，聯(lián)邦政府雇員被禁止參與可能直接影響或?qū)嵸|(zhì)性影響其自身財務(wù)利益（包括其配偶、未成年子女或關(guān)聯(lián)企業(yè)的利益）的任何政府事務(wù)。此外，美國政府道德辦公室（OGE）的規(guī)則也要求，政府雇員需回避涉及其財務(wù)利益的事項。特朗普在推動美國的穩(wěn)定幣與加密資產(chǎn)政策轉(zhuǎn)向“支持創(chuàng)新發(fā)展”的同時，自己的家族又在直接或間接參與穩(wěn)定幣與加密資產(chǎn)項目，相當(dāng)于“既當(dāng)裁判又當(dāng)選手”，的確不符合美國上述法規(guī)要求。
第二，加上近期“關(guān)稅戰(zhàn)”影響，對特朗普家族利益沖突和內(nèi)幕交易的批評明顯增加。近日，彭博根據(jù)公開數(shù)據(jù)分析指出，即使考慮特朗普挑起的“關(guān)稅戰(zhàn)”引發(fā)的市場波動，加密幣項目也為特朗普家族帶來高達近10億美元的賬面收益。4月2日美國眾議員沃特斯指控特朗普利用政治影響力推動家族企業(yè)發(fā)行穩(wěn)定幣牟利，并警告若國會不解決其利益沖突問題，應(yīng)否決相關(guān)法案。4月2日，特朗普簽署行政令實施新的對等關(guān)稅政策，之后通過實施暫停政策帶動特朗普媒體科技集團（TMTG）的股票價格一天上漲了22%，進一步引發(fā)了多方面的批評。近期，美國多名國會議員和州議員紛紛要求美國證監(jiān)會（SEC）、政府問責(zé)辦公室（GAO）等徹查特朗普在股票市場的操縱行為和在加密市場的利益沖突問題。
1.在市場定位和客戶選擇方面，USD1主要面向機構(gòu)投資者及主權(quán)基金投資者，旨在加強與傳統(tǒng)金融體系的鏈接。
區(qū)別于現(xiàn)有穩(wěn)定幣（例如USDC、USDT）面向散戶投資者的策略，USD1主要為機構(gòu)投資者和主權(quán)投資者設(shè)計。這一定位表明，特朗普家族希望通過USD1打入ToB市場和傳統(tǒng)金融市場，通過機構(gòu)層面的模式挑戰(zhàn)現(xiàn)有穩(wěn)定幣在跨境支付和DeFi領(lǐng)域的應(yīng)用，重塑現(xiàn)有穩(wěn)定幣市場格局。WLFI聯(lián)合創(chuàng)始人Witkoff也強調(diào)其獨特性：“USD1有意地將傳統(tǒng)金融體系的公信力與DeFi協(xié)議的技術(shù)優(yōu)勢相結(jié)合，這正是算法穩(wěn)定幣和匿名DeFi協(xié)議無法復(fù)制的模式”，“主權(quán)投資者和大型機構(gòu)可以放心地將其整合到它們的策略中，用于無縫、安全的跨境交易”。WLFI還計劃與Sui、Ondo Finance、Chainlink和Aave等DeFi項目合作，探索如何將區(qū)塊鏈金融與傳統(tǒng)金融更緊密地結(jié)合。
2.在發(fā)行鏈條和托管機構(gòu)方面，USD1通過與主流公鏈和托管機構(gòu)合作，更好滿足ToB市場和金融機構(gòu)的需求。
在發(fā)行區(qū)塊鏈選擇方面，USD1首批將在以太坊和幣安智能鏈（BSC）上發(fā)行。其中，以太坊是最早應(yīng)用智能合約的區(qū)塊鏈，也是當(dāng)前DeFi生態(tài)的核心；BSC則是最大加密貨幣交易所幣安（Binance）推出的區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)，因其低交易費用和高吞吐量在加密市場中占據(jù)著重要地位。
在資產(chǎn)與托管方面，USD1的儲備資產(chǎn)將由美國加州加密資產(chǎn)解決方案和基礎(chǔ)設(shè)施供應(yīng)商BitGo負責(zé)保管。BitGo提供托管、錢包、質(zhì)押、交易、融資和結(jié)算等多方面的服務(wù)，為約20%公有鏈上的比特幣交易值提供安全保障，應(yīng)該是全球規(guī)模最大的加密資產(chǎn)托管機構(gòu)。BitGo首席執(zhí)行官邁克·貝爾什(Mike Belshe)表示，一旦該項目上線，該公司的2500家機構(gòu)客戶將立即可以交易USD1穩(wěn)定幣。
3.在監(jiān)管合規(guī)和資產(chǎn)透明度方面，USD1將高度重視穩(wěn)定幣牌照申請和審計披露，以此緩解機構(gòu)客戶的風(fēng)險擔(dān)憂。
WLFI對外表示，USD1將“由第三方會計師事務(wù)所定期審計的儲備投資組合全面支持”，但沒有透露審計事務(wù)所的細節(jié)信息。從近年來穩(wěn)定幣的發(fā)展實踐來看：USDC的發(fā)行商Circle申請了美國貨幣服務(wù)、貨幣傳輸業(yè)務(wù)牌照，且每個月都會發(fā)布經(jīng)審計的儲備資產(chǎn)證明和報告。
從行業(yè)看，Circle在其網(wǎng)站上發(fā)布了有關(guān)資產(chǎn)組成的信息，更新頻率更高，近期還發(fā)布了儲備庫持有國庫券的細分項目，合規(guī)性保障推動USDC的市場份額從2024年中的20%提升至當(dāng)前的27.5%左右。而USDT發(fā)行商Tether注冊在非美地區(qū)，獲取的監(jiān)管授權(quán)和牌照相對少很多，且儲備資產(chǎn)狀況透明度較低，目前在歐洲等穩(wěn)定幣強監(jiān)管地區(qū)/國家正在遭受越來越大的下架壓力，面臨的監(jiān)管合規(guī)壓力不斷加大，市場份額也已從2024年中的70%左右下降到了62.5%左右。
圖表2：USDT與USDC的運作模式比較
隨著全球數(shù)字貨幣競爭加劇，USD1憑借總統(tǒng)家族品牌效應(yīng)、與主流公鏈的合作、從機構(gòu)服務(wù)切入、高度重視合規(guī)性和透明度，為美元穩(wěn)定幣的發(fā)展注入了新的動力，有望重塑當(dāng)前穩(wěn)定幣市場的競爭結(jié)構(gòu)，進一步鞏固美國在全球穩(wěn)定幣市場的主導(dǎo)地位。
1.USD1的商業(yè)模式打造了差異化競爭優(yōu)勢，有望重塑穩(wěn)定幣市場的格局。USD1存在明顯的差異化競爭優(yōu)勢。針對機構(gòu)投資者和主權(quán)投資者的客戶定位、總統(tǒng)家族加持的品牌效應(yīng)、主流公鏈和頭部交易所的合作加持、監(jiān)管合規(guī)和資產(chǎn)透明整合在一塊，讓USD1成為全球穩(wěn)定幣市場的“新品類”。不論是相對于USDT還是USDC，USD1的這些競爭優(yōu)勢都非常明顯，也打開了其未來的發(fā)展?jié)摿Α樽龃笫袌鲆?guī)模和提高市場占比，預(yù)計USD1初期將借助競爭優(yōu)勢，重點打開面向主權(quán)財富基金和傳統(tǒng)金融機構(gòu)的服務(wù)，之后再通過頭部交易所和DeFi生態(tài)場景加持，進一步反攻ToC零售市場。
2.USD1符合美國穩(wěn)定幣發(fā)展戰(zhàn)略，有望提升美國的穩(wěn)定幣市場主導(dǎo)地位。
特朗普的“加密貨幣新政”表面上具有極強的家族商業(yè)利益色彩，但背后則是為了扭轉(zhuǎn)美元在全球貨幣體系中的地位下滑趨勢。國際貨幣基金組織（IMF）最新發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2024年四季度美元在全球官方儲備中的份額下降至57.8%的歷史低位（2024年三季度的份額57.3%是自1995年以來近30年的最低水平）。特朗普要把美國打造成為世界加密資產(chǎn)之都和比特幣超級大國，背后有著更大的國家戰(zhàn)略考量——積極推進加密資產(chǎn)市場的發(fā)展，利用美元穩(wěn)定幣在加密資產(chǎn)市場與傳統(tǒng)金融體系的鏈接作用，通過“美元購買穩(wěn)定幣—支持加密貨幣交易—投資美國國債”的循環(huán)，鞏固提升美元在全球貨幣體系中的地位。圖表3：全球外匯儲備中美元儲備規(guī)模與占比
從發(fā)展戰(zhàn)略來看，美國的穩(wěn)定幣市場發(fā)展既要實現(xiàn)美元穩(wěn)定幣主導(dǎo)，也要實現(xiàn)美國發(fā)行人主導(dǎo)。ToC的USDC無疑是美國實施這一戰(zhàn)略的可選對象，同時也需要發(fā)展ToB服務(wù)的USD1，形成ToC和ToB穩(wěn)定幣服務(wù)的聯(lián)動和市場覆蓋。同時，目前規(guī)模最大的穩(wěn)定幣USDT在全球穩(wěn)定幣市場的占比仍在60%以上，但其注冊地在美國之外，與美國的關(guān)聯(lián)性不強。在美國的穩(wěn)定幣監(jiān)管法案和統(tǒng)一監(jiān)管框架確定后，預(yù)計WLFI將會為USD1第一時間申請監(jiān)管牌照，與USDC一起通過合規(guī)優(yōu)勢擴大市場規(guī)模，擠壓USDT在穩(wěn)定幣市場的份額。
3.USD1的發(fā)展速度及對全球穩(wěn)定幣市場的影響，仍面臨一些不確定性。
正如Web3技術(shù)投資管理公司Borderless的首席執(zhí)行官Kevin Lehtiniitty指出的，“推出穩(wěn)定幣很容易，但建立一個被廣泛采用的生態(tài)系統(tǒng)要困難得多”。
對USD1而言，一方面，USD1客戶定位在機構(gòu)投資者和主權(quán)投資者，發(fā)行和交易規(guī)模起量并不容易。如摩根大通2019年推出穩(wěn)定幣JPM Coin，也主要用于大型企業(yè)客戶的跨境支付、客戶之間證券交易支付等ToB服務(wù)，但目前的日交易規(guī)模只有10億美元左右，大幅低于USDT、USDC每天360億、160億美元左右的交易額。同時，近期也有不少穩(wěn)定幣在重點拓展對機構(gòu)客戶的服務(wù)，如4月9日加密支付公司Ripple收購機構(gòu)信貸服務(wù)商Hidden Road，使用Ripple穩(wěn)定幣RLUSD作為主要經(jīng)紀產(chǎn)品的抵押品，以此提升對機構(gòu)投資者服務(wù)的競爭力。
另一方面，USDT與USDC已經(jīng)形成了豐富的業(yè)務(wù)生態(tài)。其中，USDT利用主流交易所支持和靈活服務(wù)策略打造了顯著的先發(fā)優(yōu)勢，USDC利用自己的合規(guī)優(yōu)勢不斷擴大使用場景和鏈接范圍，USD1能否將自己的品牌優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為實實在在的使用場景和業(yè)務(wù)生態(tài)，也存在很大的不確定性。
此外，穩(wěn)定幣本質(zhì)上是全球性的，目前USDT與USDC已經(jīng)在美國之外積累了大量的用戶和使用場景，USD1接下來如何快速開拓美國之外的市場也是一個現(xiàn)實難題。
（沈建光系京東集團首席經(jīng)濟學(xué)家；朱太輝系京東集團高級研究總監(jiān)；王若菡系京東集團研究員）
喜來順財經(jīng)
