撰文：Klein Labs
1. 研究介紹
今年以來(lái)，市場(chǎng)對(duì)高完全稀釋估值（FDV）但低流通市值（MC）的 VC 代幣引發(fā)了廣泛討論。隨著 2024 年新發(fā)行的代幣，MC/FDV 比率降至過去三年的最低水平，這表明未來(lái)將有大量代幣解鎖進(jìn)入市場(chǎng)。盡管初期流通量較低，市場(chǎng)在短期內(nèi)可能會(huì)因?yàn)樾枨笤黾佣苿?dòng)價(jià)格上漲，但這種上漲缺乏持續(xù)性。一旦大量代幣解鎖并進(jìn)入市場(chǎng)，供應(yīng)過剩的風(fēng)險(xiǎn)加劇，投資者開始擔(dān)憂這種市場(chǎng)結(jié)構(gòu)可能無(wú)法為價(jià)格上漲提供持久的支持。
因此，許多投資者的興趣開始從這些 VC 代幣轉(zhuǎn)向 Meme 幣。Meme 幣的特點(diǎn)是大部分代幣在 TGE 時(shí)就已完全解鎖，流通率較高，沒有未來(lái)解鎖帶來(lái)的拋售壓力。這種結(jié)構(gòu)減少了市場(chǎng)的供應(yīng)壓力，給予投資者更多的信心。許多 Meme 幣在發(fā)行時(shí)的 MC/FDV 比率接近 1，意味著持有者不會(huì)因代幣進(jìn)一步發(fā)行而面臨稀釋，提供了一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的市場(chǎng)環(huán)境。隨著對(duì)大規(guī)模代幣解鎖風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)加深，投資者的興趣逐漸轉(zhuǎn)向了這些流通性較高、通貨膨脹率較低的 Meme 幣，盡管這些代幣可能缺乏實(shí)際的應(yīng)用場(chǎng)景。
當(dāng)前的市場(chǎng)格局中，要求投資者必須更加謹(jǐn)慎地選擇代幣。然而，投資者在挑選代幣時(shí)，往往難以獨(dú)立評(píng)估每個(gè)項(xiàng)目的價(jià)值和潛力，這時(shí)，交易所的篩選機(jī)制成為了關(guān)鍵。作為直接將代幣資產(chǎn)推向用戶的「守門員」，中心化交易所不僅幫助驗(yàn)證代幣的合規(guī)性和市場(chǎng)潛力，還起到了篩選優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目的作用。盡管市場(chǎng)中擁有另外一種聲音，即鏈上的交易將會(huì)超過 CEX 的交易。但 Klein Labs 認(rèn)為，中心化交易所的市場(chǎng)份額占比不會(huì)被鏈上交易奪取。CEX 的交易絲滑程度、中心化的有責(zé)資產(chǎn)托管、用戶習(xí)慣與心智的建立、流動(dòng)性的壁壘、全球監(jiān)管的合規(guī)趨勢(shì)等因素，使得 CEX 中的交易份額將長(zhǎng)期而持續(xù)地超過鏈上的交易份額。
那么，隨之而來(lái)的問題是，中心化交易所如何在眾多項(xiàng)目中篩選并決定上線？在過去的一年中已經(jīng)上線的幣種整體表現(xiàn)怎么樣？這些上線的代幣表現(xiàn)和選擇的交易所已是否有關(guān)？
為了回答市場(chǎng)關(guān)心的這些問題，本研究旨在探討各大交易所的上幣情況，并分析其對(duì)代幣市場(chǎng)表現(xiàn)的實(shí)際影響，重點(diǎn)關(guān)注上幣后的交易量變化及價(jià)格波動(dòng)特征，以識(shí)別不同交易所對(duì)幣種上線后市場(chǎng)表現(xiàn)的影響。
1.2.1 研究對(duì)象
我們將交易所結(jié)合地域與面向市場(chǎng)，主要分為這三類：
華人創(chuàng)建，面向全球：Binance、Bybit、OKX、Bitget、KuCoin、Gate 等。主要由華人創(chuàng)辦投資的知名交易所，面向全球市場(chǎng)。華人交易所數(shù)量較多，為便于研究，選取的交易所有不同的發(fā)展特色，未被選取的交易所同樣也有各自的優(yōu)勢(shì)。
韓國(guó)創(chuàng)建，面向本土：Bithumb、UPbit 等。主要面向韓國(guó)本土市場(chǎng)。
美國(guó)創(chuàng)建，面向歐美：Coinbase、Kraken 等。美國(guó)交易所，主要面向歐美市場(chǎng)，通常受 SEC、CFTC 等嚴(yán)格監(jiān)管。
拉美、印度、非洲等其他地區(qū)交易所，由于交易量、流動(dòng)性整體小于 5%，因而在本研報(bào)中不進(jìn)行深入分析。
我們選取了以上共 10 家交易所具有代表性的交易所，分析其上幣表現(xiàn)，包括上幣事件數(shù)量及其后續(xù)市場(chǎng)影響。??
1.2.2 時(shí)間范圍
主要關(guān)注代幣 TGE 之后第 1 天、前 7 天及前 30 天的價(jià)格變化，分析其趨勢(shì)、波動(dòng)模式及市場(chǎng)反應(yīng)，原因如下：
在 TGE 的首日，新資產(chǎn)發(fā)行，交易量高度活躍，反映市場(chǎng)的即時(shí)接受度。受搶籌和 FOMO 情緒影響較大，是市場(chǎng)初始定價(jià)的關(guān)鍵階段。
TGE 之后前 7 天的價(jià)格變化可以捕捉市場(chǎng)對(duì)新代幣的短期情緒，以及對(duì)項(xiàng)目基本面的初步認(rèn)可，衡量市場(chǎng)熱度的持續(xù)性，并回歸到項(xiàng)目的合理初始定價(jià)。
TGE 之后前 30 天則觀察代幣的長(zhǎng)期支撐力，短期炒作降溫，投機(jī)者逐漸退出，代幣價(jià)格與交易量是否維持，成為市場(chǎng)認(rèn)可度的重要參考。
1.2.3 數(shù)據(jù)處理
本研究采用系統(tǒng)性的數(shù)據(jù)處理方法，以確保分析的科學(xué)性。相對(duì)于市面上常見的研究方法，本研究更具有直觀性，簡(jiǎn)潔性和高效性。
本研報(bào)中，數(shù)據(jù)主要來(lái)自 TradingView，涵蓋 2024 年各大交易所新上線代幣的價(jià)格數(shù)據(jù)，包括上幣初始價(jià)格、不同時(shí)間點(diǎn)的市場(chǎng)價(jià)格及交易量等數(shù)據(jù)。由于樣本點(diǎn)較多，這種大規(guī)模數(shù)據(jù)分析有助于降低單一異常數(shù)據(jù)對(duì)整體趨勢(shì)的影響，從而提高統(tǒng)計(jì)結(jié)果的可靠性。
（ I ）多變量概述上幣活動(dòng)
本研究采用多變量分析方法，綜合考慮市場(chǎng)行情、交易深度、流動(dòng)性等因素，以確保結(jié)果的全面性和科學(xué)性。我們對(duì)比了不同交易所新幣的平均漲跌幅，并結(jié)合交易所的市場(chǎng)定位（如用戶基數(shù)、流動(dòng)性、上幣策略）進(jìn)行深入分析。
（ II ）平均值判斷整體表現(xiàn)
為衡量代幣的市場(chǎng)表現(xiàn)，我們計(jì)算了其相對(duì)于上幣初始價(jià)格的百分比變化（Percentage Change），計(jì)算公式如下：
考慮到市場(chǎng)中的極端情況可能會(huì)影響整體數(shù)據(jù)趨勢(shì)，我們剔除了前 10% 和后 10% 的極端異常值，以減少偶發(fā)性市場(chǎng)事件（如突發(fā)利好、市場(chǎng)操縱、流動(dòng)性異常）對(duì)統(tǒng)計(jì)結(jié)果的干擾。這種處理方式使得計(jì)算結(jié)果更加具代表性，能夠更準(zhǔn)確地反映新幣在不同交易所的真實(shí)市場(chǎng)表現(xiàn)。隨后，我們計(jì)算各交易所新幣漲跌幅的均值，以衡量不同平臺(tái)新幣市場(chǎng)的整體表現(xiàn)。
（III）變異系數(shù)判斷穩(wěn)定性
變異系數(shù)（Coefficient of Variation, CV）是衡量數(shù)據(jù)相對(duì)波動(dòng)性的指標(biāo)，其計(jì)算公式為：
其中，σ為標(biāo)準(zhǔn)差，μ為均值。變異系數(shù)是無(wú)量綱指標(biāo)，不受數(shù)據(jù)單位影響，適用于不同數(shù)據(jù)集的波動(dòng)性比較。在市場(chǎng)分析中，CV 主要用于衡量?jī)r(jià)格或收益的相對(duì)波動(dòng)性。在交易所或代幣價(jià)格分析中，CV 能夠反映不同市場(chǎng)的相對(duì)穩(wěn)定性，為投資者提供風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估依據(jù)。此處使用變異系數(shù)而非標(biāo)準(zhǔn)差。因?yàn)樽儺愊禂?shù)相較于標(biāo)準(zhǔn)差具有更高的適用性。
2.1.1 上幣數(shù)量與 FDV 偏好
2024 年上幣事件概述
我們發(fā)現(xiàn)：從整體數(shù)據(jù)上來(lái)看頂級(jí)交易所（如 Binance、UPbit、Coinbase）上幣數(shù)量普遍少于其他交易所。這體現(xiàn)交易所所處地位的不同影響上幣風(fēng)格。
從上幣數(shù)量來(lái)看，如 Binance、OKX、UPbit、Coinbase，上幣規(guī)則更為嚴(yán)格，上幣數(shù)量較少但規(guī)模較大；而 Gate 等交易所則更頻繁地上幣新資產(chǎn)，提供更多交易機(jī)會(huì)。數(shù)據(jù)顯示，上幣數(shù)量與 FDV 大致呈負(fù)相關(guān)，即上更多高 FDV 項(xiàng)目的交易所通常上幣數(shù)量較少。
CEX 所采用不同的策略來(lái)確定上幣優(yōu)先級(jí)，重點(diǎn)關(guān)注不同的完全稀釋估值（FDV）層級(jí)。這里我們根據(jù)項(xiàng)目的 FDV 不同進(jìn)行分類，以便于更好理解交易所上幣的標(biāo)準(zhǔn)。代幣估值時(shí)，我們常常考慮 MC 和 FDV，它們共同反映代幣的估值、市場(chǎng)規(guī)模和流動(dòng)性。
MC 僅計(jì)算當(dāng)前流通代幣的總價(jià)值，未考慮未來(lái)解鎖的代幣，因此可能低估項(xiàng)目的真實(shí)估值，尤其是在大部分代幣尚未解鎖時(shí)，容易造成誤導(dǎo)。?
FDV 則基于所有代幣總量計(jì)算，能更全面反映項(xiàng)目的潛在估值，有助于投資者評(píng)估未來(lái)的拋壓風(fēng)險(xiǎn)及長(zhǎng)期價(jià)值。對(duì)于低 MC/FDV 的項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，F(xiàn)DV 的短期參考意義有限，更多是長(zhǎng)期參考。
因此，在分析新上線代幣時(shí)，F(xiàn)DV 比 Market Cap 更具參考性。這里我們選擇 FDV 作為標(biāo)準(zhǔn)。
此外，從對(duì)于首發(fā)項(xiàng)目的態(tài)度來(lái)看，通常大多數(shù)交易所采用了均衡策略，即兼顧首發(fā)、非首發(fā)項(xiàng)目，但是通常對(duì)非首發(fā)項(xiàng)目的要求更高，因?yàn)槭装l(fā)項(xiàng)目會(huì)帶來(lái)的新用戶更多。此外，兩家韓國(guó)交易所 UPbit 和 Bithumb 主要專注于非首發(fā)上幣。因?yàn)橄啾仁装l(fā)，非首發(fā)上幣可以降低篩選風(fēng)險(xiǎn)，還能規(guī)避首發(fā)階段的市場(chǎng)波動(dòng)和初期流動(dòng)性不足的問題。同時(shí)，對(duì)于項(xiàng)目方，相比首發(fā)，項(xiàng)目方不需要承擔(dān)過多市場(chǎng)推廣和流動(dòng)性管理壓力，非首發(fā)上幣能借助已有市場(chǎng)認(rèn)可度推動(dòng)增長(zhǎng)。?
2.1.2 賽道偏好?
2024 年，Meme 幣數(shù)量仍然占比最多。Infra 與 DeFi 項(xiàng)目占比較大。RWA 和 DePIN 賽道在 Binance 上幣數(shù)量相對(duì)較少，但整體表現(xiàn)較好。其中 USUAL 現(xiàn)貨最高漲幅達(dá) 7081%。盡管 Binance 在這些領(lǐng)域的上幣選擇較為謹(jǐn)慎，但一旦上線，市場(chǎng)反應(yīng)通常較為積極。在下半年，Binance 在 AI 賽道的上幣偏好明顯向 AI Agent 代幣傾斜，其占比在 AI 類項(xiàng)目中最高。
?2024 年，Binance 比較偏好 BNB 生態(tài)。例如，BANANA 和 CGPT 等項(xiàng)目的上線，表明 Binance 在加強(qiáng)對(duì)自身鏈上生態(tài)的支持。
OKX
OKX 上幣數(shù)量上看同樣 Meme 數(shù)量最多，占比約 25%。而相比其他交易所，在公鏈和基礎(chǔ)設(shè)施賽道上幣更多，合計(jì)占比高達(dá) 34%，這說(shuō)明相比之下，OKX 在 2024 年更關(guān)注底層技術(shù)創(chuàng)新、擴(kuò)展性優(yōu)化和區(qū)塊鏈生態(tài)可持續(xù)發(fā)展。
在新興賽道上，OKX 只上線了 4 種 AI 代幣，包括 DMAIL 與 GPT，在 RWA 賽道上線了 3 種新代幣，在 DePIN 賽道只有 3 種。這反應(yīng) OKX 在相對(duì)新興賽道的布局較為謹(jǐn)慎。
UPbit
UPbit 2024 年上幣最大特點(diǎn)是賽道覆蓋廣泛，代幣表現(xiàn)普遍較好。在 2024 年，在 DEX 賽道上線了 UNI 和 BNT。這說(shuō)明 UPbit 在熱門資產(chǎn)的上架上仍有較大潛力和發(fā)展空間，許多主流或高市值代幣尚未上線，未來(lái)可能進(jìn)一步擴(kuò)展支持。同時(shí)，這也反映出 UPbit 對(duì)上幣審核較為嚴(yán)格，更傾向于慎重篩選具備長(zhǎng)期潛力的資產(chǎn)。
在 UPbit 上，各賽道的代幣漲幅都比較突出。PEPE（Meme)、AGLD（Game)、DRIFT (DeFi )、SAFE (Infra）等賽道的代幣在短期內(nèi)漲幅顯著，最高達(dá) 100% 甚至超過 150%。UNI 在上線第 30 天后和第 1 天相比漲幅高達(dá) 93.5%。這反應(yīng)出韓國(guó)用戶對(duì) UPbit 上線項(xiàng)目有極高的認(rèn)可度。
此外，從公鏈生態(tài)的角度，Solana、TON 等公鏈生態(tài)較為受寵。
我們還觀察到，交易所正逐步加深對(duì)自身區(qū)塊鏈生態(tài)的支持：例如Binance 關(guān)聯(lián)的 BSC 和 opBNB 鏈，其對(duì)自身鏈上生態(tài)的扶持力度持續(xù)增強(qiáng)。同樣，Coinbase 推出的 Base 也成為其重點(diǎn)支持對(duì)象，在 2024 所有新上線幣種中 Base 項(xiàng)目占比接近 40%。而 OKX 則在 X Layer 生態(tài)布局上持續(xù)發(fā)力。此外，Kraken 計(jì)劃推出的 L2 網(wǎng)絡(luò) Ink 進(jìn)一步表明，頭部交易所正積極推進(jìn)鏈上基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。?
這種趨勢(shì)的背后，是交易所從「鏈下」向「鏈上」轉(zhuǎn)型的探索，不僅拓展了業(yè)務(wù)范圍，也強(qiáng)化了其在 DeFi 領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)力。交易所通過支持自身鏈上的項(xiàng)目，不僅能推動(dòng)生態(tài)發(fā)展，還能提升用戶粘性，并在新資產(chǎn)的發(fā)行和交易過程中獲取更高的收益。這也意味著，在未來(lái)，交易所的上幣策略將更加偏向于自身生態(tài)體系內(nèi)的項(xiàng)目，以增強(qiáng)其區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)的活躍度和市場(chǎng)影響力。
不同交易所每月的上幣數(shù)量情況
上幣事件數(shù)量的增減趨勢(shì)與 BTC 價(jià)格漲跌高度一致。BTC 上漲期間（2 月至 3 月和 8 月至 12 月）上幣事件較多，而 BTC 橫盤或者下跌期間（4 月至 7 月）上幣事件數(shù)量明顯減少。
頂級(jí)交易所（Binance、UPbit）的上幣活動(dòng)在熊市期間受影響較小，其上幣份額在此期間反而有所擴(kuò)大，顯示出更強(qiáng)的市場(chǎng)主導(dǎo)力和抗周期能力。
Bitget 上幣數(shù)量較穩(wěn)定，市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)其影響較小，而其他交易所的上幣節(jié)奏波動(dòng)較大。可能與其更均衡的上幣策略相關(guān)。
Gate 和 KuCoin?具有更高的上幣頻率，但上幣數(shù)量隨市場(chǎng)行情波動(dòng)較大，表明這些交易所可能更依賴牛市時(shí)新項(xiàng)目較高的流動(dòng)性來(lái)吸引用戶。
2024 年各交易所項(xiàng)目 TGE 后 24 小時(shí)的平均交易量
2024 年各交易所項(xiàng)目 TGE 后 30 天的平均交易量
UPbit 在幣種上市 24 小時(shí)內(nèi)交易量占比極高，甚至超過 Binance 的一半，顯示出其在短期市場(chǎng)的強(qiáng)大吸引力，流動(dòng)性涌入明顯。雖然 30 天后占比略有下降，但仍保持較高市場(chǎng)份額，占比甚至接近 OKX、Coinbase、Bybit 三個(gè)頂級(jí)交易所的份額總和，表明 UPbit 在上幣市場(chǎng)中占據(jù)極為重要的地位。
Binance 和 OKX 交易量穩(wěn)健增長(zhǎng)，30 天市場(chǎng)份額仍然領(lǐng)先，顯示出強(qiáng)大的市場(chǎng)認(rèn)可度和流動(dòng)性深度。Binance 在 24 小時(shí)內(nèi)占比 47%，30 天后更是增長(zhǎng)至 53%，表明其長(zhǎng)期市場(chǎng)主導(dǎo)地位，而 OKX 也在 30 天后維持較高份額。
Bybit 在短期和長(zhǎng)期交易量均表現(xiàn)良好，較為穩(wěn)定。而 Bithumb 市場(chǎng)份額在 30 天后略有上升，表明其不僅能夠留住早期交易量，還能吸引更多流動(dòng)性。這說(shuō)明 Bithumb 在上幣市場(chǎng)中的競(jìng)爭(zhēng)力有所增強(qiáng)。
盡管韓國(guó)交易所以偏好非首發(fā)項(xiàng)目而聞名，但正如以上數(shù)據(jù)顯示，這些項(xiàng)目依然能夠帶來(lái)十分強(qiáng)勁的交易量。韓國(guó)交易所的非首發(fā)項(xiàng)目能夠產(chǎn)生如此龐大的交易量，核心原因在于其獨(dú)特的市場(chǎng)環(huán)境：
韓國(guó)交易市場(chǎng)的封閉性與流動(dòng)性集中
市場(chǎng)封閉：由于韓國(guó)本土 KYC 政策較為嚴(yán)格，海外用戶基本無(wú)法直接使用韓國(guó)的交易所，這種區(qū)域隔離導(dǎo)致韓國(guó)市場(chǎng)形成相對(duì)封閉的交易生態(tài)；大量本土用戶習(xí)慣在韓國(guó)交易所進(jìn)行買賣。因此韓國(guó)市場(chǎng)內(nèi)部流動(dòng)性更集中。
交易所壟斷：韓國(guó)加密市場(chǎng)呈現(xiàn)高度壟斷格局，UPbit 目前占據(jù) 70%-80% 的韓國(guó)加密市場(chǎng)份額，穩(wěn)居行業(yè)龍頭。2021 年 UPbit 確立領(lǐng)先地位后，Bithumb 原來(lái)第一的地位被取代，市場(chǎng)份額下降至 15%-20%。韓國(guó)交易量與流動(dòng)性向頭部平臺(tái)聚攏，展現(xiàn)出強(qiáng)大的資金聚集效應(yīng)。
因此，盡管一個(gè)代幣在全球市場(chǎng)上已非首次上市，但在韓國(guó)市場(chǎng)上的交易情況仍會(huì)呈現(xiàn)出類似「首發(fā)」的效應(yīng)，帶動(dòng)大量的市場(chǎng)關(guān)注和資金流入。
韓國(guó)加密市場(chǎng)的高持有率與資本優(yōu)勢(shì)
加密資產(chǎn)的高滲透率：韓國(guó)投資者對(duì)加密貨幣的持有比例極高，遠(yuǎn)高于其他主要市場(chǎng)，截止到 2024 年 11 月統(tǒng)計(jì)，在韓國(guó)交易所持有加密貨幣的人數(shù)超過 1559 萬(wàn)人，相當(dāng)于韓國(guó)總?cè)丝诘?30% 以上。許多韓國(guó)人本身就持有大量加密資產(chǎn)，并且在投資選擇上更傾向于數(shù)字資產(chǎn)。韓國(guó)以全球 0.6% 的人口，貢獻(xiàn)了全球 30% 的加密貨幣交易量。
社會(huì)資本充足：再加上韓國(guó)是 GDP 較高的發(fā)達(dá)國(guó)家，整體社會(huì)資本較為充裕，可投資資金龐大，使得加密市場(chǎng)具備充足的流動(dòng)性。
傳統(tǒng)行業(yè)年輕人的生存空間較小：韓國(guó)為財(cái)閥壟斷的資本主義國(guó)家，年輕人面臨較大的就業(yè)和生活壓力，階層固化加劇了對(duì)財(cái)富增值渠道的渴求。約有 308 萬(wàn)名 20-39 歲的年輕人參與虛擬貨幣交易，占該年齡段總?cè)丝诘?23%。
截止到 2024 年 11 月，韓國(guó)民眾對(duì)加密貨幣的總持有量已增至 102.6 萬(wàn)億韓元（約合 697.68 億美元），日均交易額也攀升至 14.9 萬(wàn)億韓元（約合 101.32 億美元）。UPbit 在 2024 年第四季度成為交易量增長(zhǎng)最快的 CEX，從 1355 億美元增加至 5619 億美元，環(huán)比增長(zhǎng)了 314.8%。這一增長(zhǎng)反映了韓國(guó)市場(chǎng)對(duì)加密資產(chǎn)的強(qiáng)勁需求，也進(jìn)一步佐證了韓國(guó)交易所在非首發(fā)項(xiàng)目上的高交易量趨勢(shì)。
4.1.1 各交易所上幣價(jià)格總體表現(xiàn)
各個(gè)交易所 TGE 后 7 天的交易量?jī)r(jià)格均值與中位數(shù)比較
Binance 表現(xiàn)最好，平均值和中位數(shù)都比較突出。平均值排名前三依次是 Binance，OKX，Bitget，其中 OKX 雖然平均值正，但中位數(shù)為負(fù)，表明上漲代幣的價(jià)格波動(dòng)大，在短期內(nèi)的價(jià)格波動(dòng)很劇烈，異常值較明顯。Bitget 表現(xiàn)較為突出，在其他交易所中最接近兩大頭部交易所。同時(shí)，其中位數(shù)漲幅位列所有交易所第二，僅次于 Binance，且呈現(xiàn)較高的正數(shù)值，這表明 Bitget 上的代幣價(jià)格整體呈現(xiàn)有力的、正向的上漲趨勢(shì)。
中型交易所中，Bithumb，Gate，KuCoin 三者表現(xiàn)較好。其中，Bithumb 是價(jià)格表現(xiàn)較為均衡的一個(gè)，絕對(duì)值和中位數(shù)差值最小，說(shuō)明價(jià)格波動(dòng)較小，表現(xiàn)穩(wěn)定。但是其中 KuCoin，Gate 的中位數(shù)為負(fù)數(shù)，并且絕對(duì)值較高，這說(shuō)明代幣勝率較低，且可能出現(xiàn)了較多上漲異常值進(jìn)行干擾。
各個(gè)交易所 TGE 后 30 天的交易量?jī)r(jià)格均值與中位數(shù)比較
到第 30 天，整體上中位數(shù)都下跌，這說(shuō)明 30 天后，尤其是對(duì)于流動(dòng)性較差的代幣來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)上部分投機(jī)資金撤出較多，賣盤的壓力加大，買盤支撐不足，價(jià)格下跌。Gate 可能由于上幣數(shù)量過多，導(dǎo)致新幣市場(chǎng)波動(dòng)較大，流動(dòng)性不足。這表明平臺(tái)未能吸引足夠的穩(wěn)定資金流入，過多的代幣選擇分散了流動(dòng)性，買賣雙方的平衡被打破，造成價(jià)格大幅下跌。
Binance 受到影響較小，平均值略微下降，說(shuō)明其上線代幣在 30 天后，仍然保持較強(qiáng)的市場(chǎng)支持和穩(wěn)定的交易量，部分代幣仍然有上漲空間。Binance 作為頂級(jí)交易所，憑借其龐大的市場(chǎng)流動(dòng)性和廣泛的用戶基礎(chǔ)，即便 30 天后新幣市場(chǎng)整體下行，其平臺(tái)上的代幣價(jià)格依然能維持較高水平。
中型交易所中，Bithumb 是唯一在 30 天后上漲的交易所，并且 7 天漲幅和中位數(shù)均為正。這表明 Bithumb 憑借較好的市場(chǎng)流動(dòng)性和穩(wěn)定性，成功吸引資金，表現(xiàn)出較強(qiáng)的抗跌性和市場(chǎng)吸引力。可能是因?yàn)?Bithumb 較少的上幣量讓它能夠集中流動(dòng)性，保持較強(qiáng)的市場(chǎng)活躍度，使得新上市代幣能夠在價(jià)格上表現(xiàn)更好。
4.1.2?各交易所每月上幣價(jià)格表現(xiàn)
各個(gè)交易所 TGE 7 天后，每個(gè)月每個(gè)交易所的價(jià)格變化情況
各個(gè)交易所 TGE 30 天后，每個(gè)月每個(gè)交易所的價(jià)格變化情況
Binance 和 UPbit 價(jià)格優(yōu)勢(shì)明顯，受市場(chǎng)情緒影響大。Binance 和 UPbit 的上幣在市場(chǎng)行情向好時(shí)表現(xiàn)突出，例如 5 月和 9 月 Binance 30 天漲幅分別達(dá)到 87.8% 和 94.9%，UPbit 9 月也有 60.5% 的漲幅，顯示出較強(qiáng)的價(jià)格優(yōu)勢(shì)，但波動(dòng)性較大，在 4 月和 7 月出現(xiàn)明顯跌幅，市場(chǎng)情緒對(duì)其影響顯著。
市場(chǎng)整體行情對(duì)代幣走勢(shì)影響明顯，頂級(jí)交易所的上幣在牛市時(shí)漲幅更大，而中型交易所則更易在市場(chǎng)低迷時(shí)出現(xiàn)大跌。例如 Bybit 和 OKX 在 7 月 30 天跌幅分別達(dá)到 -40.6% 和 -36.6%，Kraken 和 KuCoin?在 7 天后的整體表現(xiàn)也較弱，特別是 Kraken 在 1 月和 3 月跌幅分別達(dá)到 -23.5% 和 -27.9%。
我們?cè)谏弦徊糠钟闷骄捣从沉苏w的漲跌幅高低。那么接下來(lái)用變異系數(shù)來(lái)反應(yīng)樣本數(shù)據(jù)圍繞上面平均漲跌幅的波動(dòng)情況。若變異系數(shù)較小，說(shuō)明數(shù)據(jù)分布較為集中，大多數(shù)代幣的漲跌幅接近平均水平，市場(chǎng)表現(xiàn)較為穩(wěn)定，交易所上幣后的價(jià)格波動(dòng)可預(yù)測(cè)性較強(qiáng)；反之，則交易所上幣后的價(jià)格走勢(shì)更具不確定性；
接下來(lái)將 1 天，30 天的價(jià)格分別分析：
變異系數(shù)在 TGE 后第 1 天的變化情況
Binance 變異系數(shù)最低，表明其上線代幣的首日漲跌幅波動(dòng)相對(duì)較小，市場(chǎng)表現(xiàn)最穩(wěn)定。UPbit 變異系數(shù)最高，首日波動(dòng)較大，但結(jié)合此前的平均值分析，估計(jì)其市場(chǎng)總體大概率呈現(xiàn)普遍上漲趨勢(shì)。
中型交易所（沿坐標(biāo)軸從左向右）變異系數(shù)呈現(xiàn)線性增長(zhǎng)趨勢(shì)。從變異系數(shù)最低的 Bitget，到變異系數(shù)最高的 Gate。表明這些交易所的上幣市場(chǎng)表現(xiàn)從較為穩(wěn)定逐步趨向于更高的不確定性，從短期投資風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低到逐漸提升。
Bybit 變異系數(shù)較低，與 Binance 最接近，表明其市場(chǎng)波動(dòng)性也相對(duì)可控。然而，考慮到 Bybit 的上幣數(shù)量較多，仍能保持較低的變異系數(shù)，說(shuō)明其上線項(xiàng)目的整體質(zhì)量較高，未出現(xiàn)大規(guī)模的高波動(dòng)幣種。此外，這也反映出 Bybit 在上幣篩選策略上可能更傾向于穩(wěn)定性較強(qiáng)的代幣，從而降低市場(chǎng)短期內(nèi)的劇烈波動(dòng)。
變異系數(shù)在 TGE 后第 30 天的變化情況
從 Day 30 變異系數(shù)來(lái)看，UPbit 在 7 天和 30 天后仍保持較高的變異系數(shù)，說(shuō)明其交易對(duì)價(jià)格波動(dòng)顯著，市場(chǎng)流動(dòng)性較高。結(jié)合平均值觀察，UPbit 交易對(duì)的平均值為正，且價(jià)格下降較為緩慢，這表明市場(chǎng)買賣盤較為活躍，流動(dòng)性深度足夠強(qiáng)大，整體市場(chǎng)健康。從變異系數(shù)的角度來(lái)看，UPbit 在這一點(diǎn)上相較于其他交易所有較大的優(yōu)勢(shì)。
Binance 和 Coinbase 仍然是較為穩(wěn)定的交易所，Binance 在整個(gè)周期內(nèi)漲幅較為穩(wěn)定，而 Coinbase 在 7 天到 30 天之間波動(dòng)趨于穩(wěn)定，表明其代幣市場(chǎng)更傾向于長(zhǎng)周期穩(wěn)健發(fā)展，而非短期劇烈波動(dòng)。
中型交易所（如 Bitget、Bithumb、Gate、KuCoin）在第 30 天的變異系數(shù)大幅上升，說(shuō)明短期套利資金撤離后，流動(dòng)性下降，導(dǎo)致價(jià)格波動(dòng)加劇。市場(chǎng)仍以短線資金為主，長(zhǎng)期資金占比較低，整體穩(wěn)定性較弱。尤其是 Bitget，活躍度高但波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)較大。
經(jīng)過以上研究和數(shù)據(jù)，我們得出以下結(jié)論：
5.1.1 交易所上幣選擇對(duì)上幣表現(xiàn)影響顯著
普遍來(lái)看，上幣較少，較為嚴(yán)格的交易所，在去除極端異常值之后價(jià)格表現(xiàn)通常會(huì)更好。然而，整體比特幣走勢(shì)、地區(qū)市場(chǎng)環(huán)境和用戶特征也會(huì)影響上幣表現(xiàn)。
上幣數(shù)量較多的交易所，確實(shí)在短期平均值表現(xiàn)中會(huì)相對(duì)突出，但從長(zhǎng)期來(lái)看，上幣較多造成流動(dòng)性更加分散，在 30 天后可能會(huì)迎來(lái)更大的回落，價(jià)格穩(wěn)定性較低。
5.1.2 頂級(jí)交易所在市場(chǎng)行情好時(shí)，往往和中型交易所相比有更大的漲幅優(yōu)勢(shì)
但是從另一個(gè)指標(biāo)，從漲幅平均值看來(lái)，各大頂級(jí)交易所在 7 天，30 天上的漲幅表現(xiàn)各異，但是總體為正。Binance 在各項(xiàng)價(jià)格指標(biāo)中反饋?zhàn)詈谩KX 中長(zhǎng)期來(lái)看波動(dòng)較大。頂級(jí)交易所中，UPbit 的表現(xiàn)最為平緩，這可能由于流動(dòng)性深度較大。同時(shí) UPbit 實(shí)際上在代幣上線首日內(nèi)可達(dá)到極高的漲跌幅。但是由于本研究統(tǒng)計(jì)第一天最終收盤價(jià)，可能未記錄這些突出表現(xiàn)。中型交易所中 Bitget 和 Bithumb 表現(xiàn)較為突出。其中 Bitget 表現(xiàn)穩(wěn)定，Bithumb 在部分價(jià)格指標(biāo)表現(xiàn)突出。
5.1.3 韓國(guó)市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)和上幣效應(yīng)
韓國(guó)市場(chǎng)擁有獨(dú)特的市場(chǎng)環(huán)境，交易量高，流動(dòng)性好，代幣上幣后能快速吸引資金。盡管初期價(jià)格波動(dòng)較大，但總體呈上漲趨勢(shì)。并且在 7 天，30 天后價(jià)格波動(dòng)仍然劇烈。說(shuō)明在韓國(guó)市場(chǎng)上，代幣上線會(huì)獲得更長(zhǎng)的發(fā)展周期和更高的關(guān)注度。
5.1.4 交易所篩選流程對(duì)代幣表現(xiàn)和市場(chǎng)穩(wěn)定性的影響
在數(shù)據(jù)處理過程中，我們發(fā)現(xiàn)某些交易所的異常值明顯較多，表明代幣篩選和審查流程對(duì)上市后的表現(xiàn)至關(guān)重要。異常值通常反映代幣價(jià)格偏離預(yù)期，可能受到市場(chǎng)操控或項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)等因素的影響。頻繁出現(xiàn)異常值的交易所可能在篩選過程中較為寬松，導(dǎo)致不穩(wěn)定代幣進(jìn)入市場(chǎng)，增加價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，交易所的代幣篩選流程直接影響代幣的市場(chǎng)表現(xiàn)和整體市場(chǎng)穩(wěn)定性。
5.2.1 Binance & OKX
在各項(xiàng)指標(biāo)上都表現(xiàn)出色，但從長(zhǎng)期來(lái)看，Binance 在穩(wěn)定性方面更具優(yōu)勢(shì)。Binance 的市場(chǎng)表現(xiàn)較為穩(wěn)定，能夠保持持續(xù)的增長(zhǎng)，并且波動(dòng)性較小。相比之下，OKX 雖然在市場(chǎng)波動(dòng)性上較 Binance 更大，但其在多個(gè)指標(biāo)上幾乎與 Binance 相當(dāng)。
5.2.2 Upbit & Bithumb
Upbit 和 Bithumb 是韓國(guó)兩大領(lǐng)先的加密貨幣交易所，表現(xiàn)總體比較突出。 Upbit 在全球交易所中一直保持較高排名。Bithumb 作為韓國(guó)成立最早的交易所之一，在部分代幣上表現(xiàn)十分優(yōu)秀。韓國(guó)市場(chǎng)極高的炒幣熱情使大量資本涌入本土交易所，帶來(lái)了較高的流動(dòng)性與交易量。由于流動(dòng)性深度較高，且韓國(guó)散戶眾多資金分散，使得價(jià)格變化在中長(zhǎng)期尺度上不會(huì)太明顯。然而，聚焦更短期的小時(shí)內(nèi)交易，韓國(guó)所的交易量和價(jià)格波動(dòng)均超出其他同層次交易所。由于本研究主要研究于代幣上市后 1 天、7 天和 30 天的價(jià)格變化情況，可能未能充分體現(xiàn)韓國(guó)交易所的突出表現(xiàn)。
值得注意的是，Upbit 和 Bithumb 有明顯的「泡菜溢價(jià)」地區(qū)優(yōu)勢(shì)。某些代幣在韓國(guó)交易所上市后，短期內(nèi)價(jià)格通常會(huì)比全球其他交易所高出一定比例，這為 Upbit 和 Bithumb 帶來(lái)了全球其他交易所無(wú)法比擬的優(yōu)勢(shì)。
5.2.3 Bybit
作為頂級(jí)交易所之一，擁有強(qiáng)大的流動(dòng)性深度和豐富的上幣經(jīng)驗(yàn)，能夠提供穩(wěn)定的交易環(huán)境。盡管 Bybit 在 2025 年初經(jīng)歷了較大規(guī)模的盜幣事件，但憑借其及時(shí)有效的公關(guān)處理和安全措施，展現(xiàn)了作為大交易所的應(yīng)對(duì)能力。相比之下，許多小型交易所往往缺乏應(yīng)對(duì)此類挑戰(zhàn)的能力。Bybit 在風(fēng)險(xiǎn)管控和公關(guān)處理方面的應(yīng)對(duì)策略也十分得當(dāng)，尤其在財(cái)務(wù)資金方面保持充足，迅速恢復(fù)了用戶的信任，并繼續(xù)保持其在市場(chǎng)中的競(jìng)爭(zhēng)力。
5.2.4 Bitget
在中型交易所中表現(xiàn)尤為突出，發(fā)展速度較快。Bitget 正處于向一線交易所進(jìn)發(fā)的轉(zhuǎn)型階段，傾向于實(shí)施更為嚴(yán)格的上幣機(jī)制。平臺(tái)上線了較多新幣，為投資者提供了更廣泛的選擇。同時(shí)，根據(jù)數(shù)據(jù)平均來(lái)看，已上線代幣整體表現(xiàn)較好，并且?guī)欧N的正向價(jià)格波動(dòng)表現(xiàn)遠(yuǎn)超同層次平臺(tái)。優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目對(duì) Bitget 的偏好逐步顯現(xiàn)，平臺(tái)在項(xiàng)目篩選上保持審慎，通過雙向激勵(lì)機(jī)制實(shí)現(xiàn)了更為精準(zhǔn)的優(yōu)中選優(yōu)。整體而言，Bitget 的市場(chǎng)表現(xiàn)介于頂級(jí)交易所和中型交易所的平均水平之間。展現(xiàn)了良好的價(jià)格表現(xiàn)和市場(chǎng)認(rèn)可度。與同級(jí)交易所相比，Bitget 上的代幣價(jià)格波動(dòng)較為平穩(wěn)，在市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)表現(xiàn)出高度的韌性，從而維持了較強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和用戶信任。
5.2.5 Gate
正在迅速崛起。憑借其上幣數(shù)量的較高占比與不斷創(chuàng)新的上幣策略，Gate 在 2024 年的數(shù)據(jù)表現(xiàn)比較出色，不僅交易量逐步攀升，代幣漲幅也較為明顯。Gate 成功吸引了大量新興項(xiàng)目，顯著提升了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，并不斷擴(kuò)大其在加密市場(chǎng)中的影響力。Gate 在 Meme 賽道上表現(xiàn)突出，同時(shí)設(shè)立了創(chuàng)新區(qū)，為新上線代幣提供專屬板塊。憑借敏銳的市場(chǎng)洞察力，成功推出多個(gè)熱門代幣，吸引了大量投資者。其創(chuàng)新的上幣策略和精準(zhǔn)的項(xiàng)目篩選幫助平臺(tái)快速擴(kuò)展生態(tài)，提升了用戶粘性，促進(jìn)了交易量和流動(dòng)性的增長(zhǎng)。
5.2.6 KuCoin
在本報(bào)告重點(diǎn)研究的上幣之外，KuCoin 在合規(guī)性方面取得顯著進(jìn)展，KuCoin 已與美國(guó)司法部（DOJ）達(dá)成和解，此結(jié)果為 KuCoin?及其新領(lǐng)導(dǎo)團(tuán)隊(duì)的未來(lái)發(fā)展鋪平了道路。KuCoin?也在積極獲取相關(guān)牌照，尤其是在澳大利亞、印度，而在歐洲、土耳其等地，也在積極布局。KuCoin 通過 KuCoin EU Exchange GmbH 在奧地利申請(qǐng)符合《加密資產(chǎn)市場(chǎng)法規(guī)》（MiCAR）的牌照。同時(shí)，KuCoin 也是印度首個(gè)符合金融情報(bào)機(jī)構(gòu) (FIU) 規(guī)定的全球加密貨幣交易平臺(tái)。通過推動(dòng)合規(guī)性和區(qū)域擴(kuò)展，KuCoin 有望吸引更多潛在用戶，促進(jìn)交易量和價(jià)格增長(zhǎng)，為其未來(lái)的持續(xù)增長(zhǎng)創(chuàng)造了有利條件。?
5.2.7 Coinbase & Kraken
作為美國(guó)最大的交易所，具備強(qiáng)大的流動(dòng)性和深度市場(chǎng)。Coinbase 的謹(jǐn)慎上幣策略疊加美國(guó)較嚴(yán)格的加密貨幣監(jiān)管政策，導(dǎo)致平臺(tái)上幣數(shù)量相對(duì)較少，但也具有較高的安全性與穩(wěn)定性。說(shuō)明 Coinbase 對(duì)待新項(xiàng)目，尤其是 Meme 幣等高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，采取了保守的上線策略。但是從價(jià)格表現(xiàn)上來(lái)看，在選擇追求穩(wěn)定，長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展同時(shí)，也錯(cuò)過了較多的上漲機(jī)會(huì)。Karken 因其安全性而聞名，并受嚴(yán)格監(jiān)管導(dǎo)致產(chǎn)品服務(wù)相對(duì)其他交易所較少。
喜來(lái)順財(cái)經(jīng)
